摘  要   

本文从政策、现状、需求三个层面，对18年新能源汽车市场进行深度分析。

政策端：补贴退坡倒逼技术升级，双积分保障中长期发展，市场自发需求是核心。 随着补贴将在未来三年继续退坡，对车企和中游利润端有一定影响， 但其边际效应已经在 递减，而双积分政策则是提供了更有力的保障，倒逼车企加码布局，并采取严厉惩罚措施，18年4月已经开始实行。从市场端来，17行业仍处于导入期，消费者自发需求仍待开发，从17年销量来看，A00销量占比52%，8大限购城市销量占比45%，不能反映消费者自发需求（难以和同价位燃油车PK），而过渡期之后，有竞争力的企业新车型陆续推出，合资车也将在19-20年集中放量，随着电池等成本持续降低和技术提升，新能源汽车引起消费者自发需求并不遥远。

供给端：产品结构上移明显，存在消费崛起基础。 细分来看，针对过渡期之后，17年A00主力车型绝大部分通过加装电池提升续航继续在过渡期之后售卖，同时A0级多款新车上市，填补新能源汽车7-10万价格区间的空白，并对A00形成有效升级作用，与此同时，A级车将是下半年的主战场，18年确定上市的新车型中，A级车共有15款，占比超过50%，其中A级车的价格范围主要在10-20万区间，也是汽车销售的主力区间，另有多款旗舰新车型（如光之翼、唐二代）已经具备较强竞争力，在续航里程不拖后腿前提下，有更强的动力性能和智能驾驶体验感，已有实力和同级别燃油车掰手腕，下半年有望成为个人消费崛起元年。

需求端：共享出行仍具潜力，消费大风刮起正当时。 需求主要分为共享需求和个人消费需求两部分，新能源在共享出行领域仍具备较强潜力：1) 出租车：16年渗透率仅7%，各省市加紧推进电动化进程，2020年存量或达到30万；2) 网约车，2017市场存量超过220万，一线城市限牌及政策+全生命周期成本低助推渗透率提升；3) 分时租赁：电动车全生命周期成本优势明显，有望保持45%复合增速。个人消费仍是需求的最大市场，从消费者需求层面，新能源汽车优势在于更强的动力性能和智能驾驶辅助系统带来的驾驶体验，但劣势在于续航里程低、成本较高、没有好的产品，而随着补贴持续退坡，倒逼车企降低成本，着眼于做出更好的产品，我们认为，目前新能源汽车已经初步具备了与同级别燃油车掰手腕的实力，过渡期后新车型值得期待。

投资逻辑： 从下游销量来看，18年1-5月抢装符合预期，我们判断过渡期后存在A00新产品换代阶段（A00主力车型升级或退出），同时A级车有望迎来爆发（高续航车型补贴不降反升），6月总销量或略受影响，但随着多款新产品上市，7月以后下游销量或迎来持续高增长。 下游： 下半年政策利好高续航+技术优势车型， 推荐上汽集团，建议关注比亚迪 ；中游： 动力电池价格压力仍在，但行业集中度将进一步提升，同时过渡期后下游单车带电量明显提升，动力电池出货量增速将高于下游增速，建议关注 动力电池龙头企业 和降价压力最小的 正极材料环节 ，关注高镍和软包趋势，同时建议关注电池热管理板块， 推荐三花智控（家电）、银轮股份、中鼎股份 ； 上游： 下半年下游集中放量仍能拉动上游需求， 建议关注钴和锂 。

风险提示：新能源汽车销量不达预期，政策风险。

 

正文

 

核心观点

 

长期来看： “智能驾驭，电动未来”仍是行业发展大趋势。电动化不仅是对传统燃油车动力系统的升级，更是新一代汽车全车控制的通用接口，可以直接加装智能驾驶辅助系统。在电动化方面，中国企业已经具备先发优势，17年中国新能源汽车占据全球超过35%份额，18年1-4月更为集中，全球销量前十企业中国占4家，同时在中游电池环节，宁德时代居17年动力电池销量第一位，目前已经拿下大众MEB平台订单，彰显技术实力，未来的中国将是新能源的最大市场，中国自主品牌已经具备较强竞争力。

 

中期来看： 1）政策端： 补贴退坡边际效应递减，双积分保障中长期发展，补贴将在未来三年继续退坡，对车企和中游利润端有一定影响，但其边际效应已经在递减，而双积分政策则是提供了更有力的保障，倒逼车企加码布局，并采取严厉惩罚措施，18年4月已经开始实行，下半年可能会开始积分清算； 2）市场端： 17行业仍处于导入期，消费者自发需求仍待开发，从17年销量来看，新能源绝大部分汽车销量仍是低端A00车+限购城市需求，A00销量占比50%，不能反映消费者自发需求（真正和同价位燃油车PK），而从18下半年开始，有竞争力的企业新车型陆续推出，并将19-20年集中放量，随着电池等成本降低和技术提升，新能源汽车引起自发需求并不遥远。

 

短期来看： 18下半年有望成为个人消费崛起元年。补贴退坡倒逼车企产品结构上移，已经具备消费崛起基础。细分来看，针对过渡期之后，17A00主力车型绝大部分通过加装电池提升续航继续在过渡期之后售卖，同时A0级多款新车上市，填补7-10万价格区间的空白，并对A00形成有效升级作用，A级车将是下半年的主战场，多款新车已经具备较强竞争力，在续航里程不拖后腿前提下，有更强的动力性能和智能驾驶体验感，有实力和燃油车掰手腕，下半年有望成为个人消费崛起元年。

投资策略： 

下游： 中长期而言，新能源汽车大趋势不可逆转，推荐布局较早具备技术优势的 上汽集团、吉利汽车 ，建议关注 比亚迪 ；短期来看，目前市场对于6月份过渡期之后销量能否蓄力有些担忧，我们认为6月由于A00产品换代短期或受到一定影响，但是放大到下半年来看总体销量有望实现平稳过渡，一方面在于大部分主力A00不停产，而是通过提高单车带电量提升续航或者车型升级到A0级别等方式提升产品结构，A0价格随略贵（2-3万）但续航里程极大提升，在限购城市和三四线城市仍有望形成替代作用；另一方面A-B级车才是下半年的主战场，过渡期之后高续航车型补贴不降反升，大幅提升盈利能力，同时下半年主要新车型集中在该区间，有几款极具竞争力车型（如光之翼、唐二代）有望引爆消费市场。

中游： 下半年车企为提升续航，一方面提升能量密度，一方面提升单车带电量，对于电池厂，虽然有价格压力，但受益单车带电量提升，电池出货量增速或高于销量增速，18年仍旧是洗牌期，同时有技术+规模优势的企业仍有非常大优势，未来行业集中度将进一步提升，电池推荐 宁德时代 、建议关注 比亚迪 ，另外下半年高镍和软包（对应更高能量密度）或将有主题性投资机会，同时关注新能源汽车中游功能件的机会，推荐热管理系统，相关标的 三花智控（家电）、银轮股份、中鼎股份 。

上游： 钴和锂仍具备投资价值，钴近期价格略有回调，短期来看，供给端嘉能可新产能释放存疑，需求端有放量基础，长期来看，18下半年开始一直到2020年是新能源下游放量时期，钴在三元811大规模普及（19年有望开始应用，技术难度仍在）之前，仍将供不应求；锂板块，锂是锂离子电池的核心，因为供给端不缺少，未来虽然碳酸锂价格有降低压力，但从用量来看只增不减。

 

 

风险提示： 

1. 新能源汽车销量不及预期，新车型销量不达预期

2. 政策不确定性风险

3. 新能源汽车中游价格战风险

 

一、政策端：有的放矢，国家意志助推产业升级

 

引导转型，提高补贴标准指明转型方向，质和量两手抓都要硬。 今年2月补贴新政推出，全年提升技术门槛，并设置过渡期至6月11日，新政对各类车型的补贴都提出了更高的要求，对于乘用车，技术要求主要为电池包能量密度，门槛从95Wh/kg提升至105Wh/kg，但105 ~120Wh/kg对应补贴调整系数仅为0.6，对120~140Wh/kg系数为1，且对140Wh~160Wh/kg和160Wh/kg以上对应系数分别为1.1和1.2倍。除去对技术门槛的提高，新政同时降低了过去同等续航里程标准的补贴力度。如：对乘用车续航 150-200km 车型新政为 1.5 万，过渡期补贴 2.5 万。我们认为，提高技术门槛，有利于敦促各企业加大技术研发力度，引导产业升级，为企业转型制定目标和方向；同时降低同等补贴力度，将剔除企业的惰性，不断完善成本管理，加大同等级别新能源汽车新车型的投放，以促进规模化生产降低相应的生产成本，从质和量上推进国家新能源战略的稳步实施。

 

拟定战略，购置税减免携手股比开放，国家新能源战略坚定不移。 去年底，财政部财政部等部委发布公告，自2018.1.1至2020.12.31日对新能源汽车免征车辆购置税，2017年12月31日之前已列入《目录》的新能源汽车，对其免征车辆购置税政策继续有效。今年4月中旬，国家发改委称将于2018年率先在汽车领域，取消新能源汽车外资股比限制。我们认为，自2012年起，新能源汽车购置税减免助力了中国新能源汽车消费的崛起，延长减免周期凸显了国家将坚持长期发展新能源汽车产业的决心，同时股比开放率先在新能源汽车产业实行，主要目的是吸引外资投资，加速产业化进程，也体现了我国对新能源汽车产业链的信心。

设定标准，双积分年考强推战略落地，油耗压力敦促企业转型。 今年4月，工信部公布了2017年各公司的双积分情况。数据显示，相较于2016年，2017年的总体油耗标准压力急剧加大，达标企业为75家占总体128家的59%。在不达标的企业中，国产车企业从16年的64%上升至70%，凸显了国产车部分企业油耗达标压力的急剧增大。从油耗积分角度看，2017年达标企业正积分1147万分，相较于16年微增12万分；而不达标企业负积分从16年52万分上升至100万分，致使2017年燃油积分不升反降。17年新能源积分主要源自于达标企业，达标企业贡献的新能源积分从2016年的90万分上升至2017年的166万分；而不达标企业则仅仅贡献了2.9万分的新能源积分。我们认为，双积分的考核有效的区分了优劣产能，随着19年考核期的临近，愈演愈烈的两极分化将迫使不达标企业迅速转型，或提高合规新能源汽车产能或更新传统汽车技术；而针对达标企业，由于传统燃油车受燃烧效率天花板的制约，为保持积分优势，也将逐步转向或加大新能源汽车产业的布局。

 

 

 

二、现状与供给：产品结构上移明显，存在消费崛起基础

 

18年有望成为个人消费崛起的元年。 2017年国内新能源乘用车销量突破55万辆，同比增速超70%，是全球最大的新能源乘用车市场，占全球销量的47%。2018年1-4月国内新能源乘用车销量突破19万辆，同比增速超140%。随着各国禁售燃油车计划逐渐提上日程，汽车电动化趋势明朗，过往中国新能源汽车主要靠政策和补贴拉动，而随着补贴持续退坡和双积分政策正式开始实行，行业发展的驱动力进一步升级，政府不再满足于靠政策推动的量，而是迫使车企深入消费端，推出更好的产品，我们认为18年随着补贴持续退坡和双积分政策实行，车企已经开始寻求产品端的突破，下半年极具竞争力的几款产品有望放量，18有望成为个人消费崛起元年。 

 

（一）分地域：17年CR4占比30%，限购城市驱动高增长 

一线大城市销量占比高，限购是主要驱动力。 2017年新能源乘用车在北上广深四个一线城市销量占比超30%，在八个限购城市销量占比达45%，2018年这一趋势得到进一步加强，2018年1-2月深圳市销量猛增至全国第一，占比20%，其中北京下降主要因牌照未发放导致。目前八个限购城市采用摇号或竞拍的方式配置购车指标，低中签率、高成本阻碍了许多购车者，而新能源汽车的财政补贴和扶持政策如赠送牌照，吸引了众多消费者。2017年八个限购城市新能源乘用车超过80%的销量贡献来自于个人消费。限购城市私人消费的新能源车主要有两类：1）价格便宜的A00级小微型电动车（补贴后在5万元左右），续航里程在150公里左右，主要用作短途通勤，占据购车指标，作为家庭第二辆车配置；2）A级及以上较高级别的新能源乘用车，续航里程高、载重量大，满足城市高消费人群的需求。

三四线城市渗透率低，低速替代主导购买需求。 新能源乘用车在非限购的二三四线城市渗透率还处于较低水平，但在山东、河南等区域销量已达较高水平，低速替代成为增长动力。这些区域很早就开始发展低速电动车，政府对电动车的配套扶持政策较为完备，许多老年人购买低速电动四轮车代步。作为低速电动汽车的发祥地，山东省2017年低速电动车累计产量超70万辆（占全国90%以上）。A00级电动车与低速电动车都具有微小灵活、经济适用的特点，但是A00级电动车的品质性能更好、上牌上路等方面有保障，补贴后的价格极具竞争力，对低速电动车形成了有力的替代。

 

 

 

 

 

（二）分结构：过渡期A00冲量，下半年A0-A级有望接力 

17年A00销量占比50%，18过渡期抢装预期高增速延续。 A00级乘用车续航里程集中在150-200km，主要替代低速电动车和限购城市代步需求（远低于一线城市牌照价格）。在政府的大力补贴下，A00级凭借价格的优势，在17年迅速爆发，共销售28.9万辆，占比总销量的52%，以2017年上市以来销量领先的北汽EC180灵动版为例，官方公布的最大续航里程为180km，市场指导价15.18万，国家补贴3.6万，地方补贴1.8万，厂家补贴4.8万，终端零售价仅为4.98万，极具竞争力。但政府也意识到A00靠低价策略开拓市场的方式并不符合制定初衷，不能证明新能源汽车真正具备竞争力，因而在18年补贴新政上大幅削减补贴，但在18上半年设置过渡期，由于过渡期补贴降幅缓和（-30%），因而上半年A00仍能保持较高增速。 

过渡期后A0-A级车蓄力，下半年或成放量主力。 17年除了A00车型之外，A级车贡献了主要销量，其中A级纯电动11.1万，占比20%，A级插电混动8.8万，占比16%，而18年1-4月二者分别占比销量18%和27%，差异主要原因在于，A级纯电动因过渡期补贴降低30%，而过渡期之后补贴高续航车型补贴不降反升，但插电混动车型因本身补贴较低，故有厂商在过渡期之内更倾向售卖A级插电混动车型。但反观过渡期之后，下半年补贴政策对A00级别车型极不友好，厂商在过渡期内均对A00级别车型进行了升级，通过加装电池提升其续航里程或者干脆推出升级的A0级别版本来应对政策调整，而在下半年不继续售卖A00车型，我们认为虽然A0级别车型较A00价格较高（终端平均高2万以上），但对应更大空间+更高续航，仍具备较强竞争性，有望接续高增速。

 

 

 

技术推动动力电池行业集中度进一步提升，强者恒强。 由于补贴政策倒推技术提升，动力电池作为新能源汽车关键部件，也受政策较大影响，为满足技术要求，未来高镍三元电池仍是行业发展的大趋势，从行业集中度来看，18年三元电池已经成为乘用车的标配，1-4月装机量占比62%，同时新车电池容量均在30kWh以上，有的甚至达到了70kWh。分企业来看，宁德时代（3.48GWh）和比亚迪（2.02GWh）成为动力电池第一档的公司，由于动力电池是重资产行业，1GWh产能需要投入4-5亿的资金，同时动力电池在工艺和技术上拥有较高壁垒，需要大量研发投入（主流企业研发支出占比7-8%），我们认为随着国家对动力电池准入（产能达到8GWh）和技术（2020年要达到300Wh/kg目标）的要求，同时还有补贴下降对于电池价格的压力，行业已经进入洗牌期，未来行业集中度将进一步提升，有望出现1-2家龙头企业。

 

 

 

 

 

（三）目录端：补贴推动技术升级明显 

18年新目录续航里程和电池系统能量密度均结构性上移，技术升级明显。 18年5批新目录与17年12批比较，技术升级明显。从续航里程来看，17年目录48%集中在150-200km，这也是A00主力车型的续航，而18年由于低续航补贴大幅下滑，目前18新目录对应车型续航明显大幅升级，续航250-300km目录占比30%，300-400km占比35%，400km以上目录占比12%，整车厂应对政策变化已经做出明显调整；从三元电池能量密度来看，17年高于140wh/kg目录占比仅为12%，主力集中在120-140wh/kg（占比40%），而18年目录中，三元电池能量密度高于140wh/kg比例已经高于40%，结构明显提升。

 

 

 

部分车型可以拿到1.2倍以上补贴，两款车型电池能量密度达到160wh/kg。 根据目录统计，2017年的十二批新能源汽车目录有361款EV乘用车车型获批，其中按2018年正式补贴的指标计算仅有14款车型可以达到1.1（百公里耗电量超过门槛25%）*1.2（电池能量密度大于140Wh/kg）的补贴系数，享受1倍及以上补贴的车型数仅占38%；而2018年的五批目录有EV乘用车343款，1倍及以上补贴车型就有292款，占比85%，更有东风俊风和广汽传祺各一款车型拿到最高1.32倍补贴（电池能量密度达160Wh/kg以上）。可见补贴推动技术升级趋势明显。

 

车企加码布局，目录结构趋势上移明显。 结合不同企业目录车型和对应的续航指标来看，车企开始加码布局续航在200km以上的车型。与2017年比较，在2018年前5批目录中，吉利、北汽、东风和比亚迪等主要车企均大幅减少了续航200km以下车型的推出。同时这些主要车企小幅增加续航在200km-300km区间车型的推出，大幅增加了续航在300km以上车型的推出。在续航300km以上的区间内，北汽、东风、长安、比亚迪和吉利在2018年前5批中推出了较多车型。值得注意的是，广汽集团在2017年的目录中鲜有推出车型，但在2018年前5批中总共推出了8款续航在250km以上的车型。总体上看，2018年前5批中，续航200km以下车型数占比较2017年占比下降了近40%，200km以上区间占比均有上升，300km以上区间占比上升幅度最大，目录结构趋势上移明显。

 

 

（四）新车型：众多新品值得期待，存在消费崛起基础 

A00结构升级A0，A级车成为主战 场。 根据我们统计，18年已经上市的车型共有18款，分别是轿车7款，SUV10款，MPV1款。同时已经确定上市时间的车型共27款，其中除了6款A0级乘用车外，其余全为A级及以上乘用车，纯电动续航均在250km以上。由于补贴政策导向，低续航A00补贴骤降，故车企均采用加装电池提高续航或者干脆改款升级成A0级车型的策略来应对变化，同时均加强了A级车型的布局，我们认为，A级车才是未来新能源汽车主战场，随着成本降低和技术提升，新能源汽车本身的动力优势+智能驾驶体验感已经具备与同价位燃油车PK的能力，18下半年有望成为消费崛起的元年。

 

 

新车型单车带电量提升明显。 根据已公布电池容量的车型统计：18年已上市的车型中，比亚迪共推出3款新车型，其中腾势500（70kWh）、宋 EV400（62kWh）两款车的带电量分别为第一和第二。吉利、北汽和福汽均贡献出2款车型，奇瑞、上汽、江淮和国金带来1款车型，其中国金GM3是上市EV新车的唯一MPV车型。从带电量分布来看，40~50kWh的车型有4款（占比31%）， 50~60kWh的车型有4款（占比31%）。EV新车型中带电量40~60kWh的车型共计占比62%，是上市新车型中的主力。

 

A00级车：向A0结构性提升，下半年有望蓄力高增速。 经过简单测算，补贴过渡期后，厂商可通过两种方式保持A00售价基本不变。一是可以通过加装电池（5-8kWh）将续航里程提升至200-250km区间，从而拿到2.4万补贴；二是降低成本，当前A00级车型的动力系统都在100V以下，通过采用工业的MOS管来做解决方案后，电机、电控、功率电子（充电机+DCDC）的成本都能控制在目标消费者可接受的范围内。如6月11日过渡期后北汽将推出EC280，其为EC200的升级版本，拥有更高的续航里程，而消费者却不用花费更多，补贴的逐步退出伴随着产业链的升级和产品的成熟，使得行业健康有序发展。另外一种方式就是车型升级为A0级车，A0级车型相比A00虽然在终端价格上贵2-4万，但极大提升了续航里程（从156km提升到300km以上），同时相比A00空间也有提升，仍具备放量基础。 

 

A级车：成为主战场，存在消费崛起基础。 18确定上市的新车型中，A级车共有15款，占比超过50%，其中A级车的价格范围主要在10-20万区间，也是汽车销售的主力区间，我们认为，A级车才是未来新能源汽车主战场，随着中游成本的降低和技术提升，新能源汽车本身的动力优势+智能驾驶体验感已经具备与同价位燃油车PK的能力，下半年随着唐二代、光之翼等新车型的上市，下半年有望引爆市场，成为消费崛起元年。

三、需求端： 共享出行仍具潜力，消费大风刮起正当时

 

（一）我国具备共享出行的培育土壤，共享出行仍具潜力 

共享出行利于提高汽车的使用效率。 目前我国私家车闲置情况严重，限号限行也使得部分城市居民不得不使用替代的出行方式，共享出行不仅局限传统的出租车，更有最最新兴起的网约车和自驾的分时租赁方式，出行手段和使用场景得到了丰富和发展。更长的使用时间需要更低的能耗降低成本，而新能源汽车正契合这一点，尤其低级别电动车的全生命周期成本更低，为共享经济的规模化运营带来了可能。

关于新能源汽车在共享端的应用，我们着重讨论出租车、网约车、分时租赁三种场景：

1、出租车：2016年新能源渗透率仅为7%，仍有较大渗透空间

多省市设定高比例纯电化出租车目标 。 近年来，在国家及各地政策的驱动下，全国已有21省市明确了出租车电动化相关比例要求，其中，山西太原在2016年内将全市的8292辆出租车全部更换为电动汽车，成为全国第一个出租车全部电动化的城市。根据各地规划显示，北京市明确新增出租车全部更换为电动车。深圳到2020年力争实现出租车（含网约车）纯电动化，总量超过2万辆。珠三角地区更新或新增的出租车中，纯电动出租车比例不得低于70%且逐年提高5个百分点。杭州主城区每年新增或更新的出租车中，新能源和清洁燃料车的比例达到60%以上、力争达到100%。2020年，辽宁力争主城区城市公交车和出租汽车全部更新或改造为天然气等清洁能源或新能源汽车等。

 

奖励政策加持，电动化市场容量持续扩张。 深圳市对于新增投放纯电动车型实行可投放车辆数按照经营权指标数1:1比例计算，同时给予投放车辆数10%的纯电动巡游出租汽车经营权指标奖励。另外，分别提前1年、2年、3年、4年更新为纯电动巡游出租汽车的，以申请更新的燃油出租汽车车辆数为计算基数，分别给予经营者15%、20%、25%、30%的纯电动巡游出租汽车经营权指标作为提前更新奖励，2020年1月1日起取消本项奖励政策。 

2020年，新能源出租车市场存量或接近30万辆。 2016年底国内出租车保有量约140 万辆，而新能源汽车不到10万辆，渗透比例7%，如果行业按照约2%的年增长率计算，2020年，出租车数量152万辆，若按照全国20%的电动化渗透率计算，新能源出租车的保有量达30万辆，而目前全国新能源出租车不到10万辆（含纯电和插混），仍有较大新增需求量，可见，该市场并非如市场预期悲观，仍具备较大渗透空间。

2、网约车：2017市场存量超过220万，新能源仍有较强替代空间 

网约车市场的新能源需求庞大。 据不完全统计，目前全国共有44个平台获得了网约车经营许可证。其中，网约车市场巨头滴滴出行，在收购优步中国后市占率达93.1%。以滴滴为例，属于网约车服务的专车、快车已经覆盖了全国 400 多个城市，根据滴滴出行发布的《2016年度企业公民报告》，每天有207.2万司机在滴滴平台提供服务， 由此可推测，2016年全国网约车数量超220万 。由于出行习惯的形成以及消费者的相互影响，网约车市场仍在不断扩大，2018年1月有江南出行、风韵出行、天津出行3个网约车平台获证， 粗略假设2018年全国网约车数量约250万。按新能源渗透率30%计算，网约车市场的存量空间可达75万辆 ，对应千万市场蓝海。

政策的倾斜和经济适用性引导网约车电动化。 根据网约车新规，北上广深四地都要求从事网约的车辆必须是本地车牌，而地方政府对于运营牌照指标配置也对新能源有所倾斜。根据腾讯的一线城市出行大数据报告，2016年，网约车在一线城市的渗透率达到83.3%，二线城市的渗透率达到77.4%，可预见网约车很大程度受到新能源政策的制约。以深圳为例，电动化政策开始覆盖网约车市场：截止至2020年底前，深圳网约车必须全部更换为轴距2650毫米以上的纯电动小汽车。电动化政策风触及网约车市场，运营平台开始有所布局，其中滴滴出行新能源汽车服务公司的产品小桔充电将在12月上线；布局充电网络，2020年将在平台投放100万辆电动车。同时，虽然补贴略有下降，但从全生命周期来看，电动车用作网约车的成本较燃油车仍具有较好的经济性，随着成本持续下降和技术提升，未来仍有较强替代空间。

3、分时租赁：行业有望保持45%复合增长，电动车具备天然优势

分时租赁市场空间巨大，未来有望保持45%复合增速。 根据公安部交管局的数据，2017年我国汽车保有量2.17亿辆，其中私家车1.70亿辆，而汽车驾照数达3.42亿，巨大的需求缺口给租车自驾行业带来拓展动力。而政府对新能源汽车和共享经济的支持与规范、限号限行使得2千万有车族不得不选择新的出行方式、以及电动车较燃油车更经济的运营成本，均为新能源汽车在共享汽车领域中确立了主体地位。若以上人口中有2%的人选择分时租赁的出行方式，该部分用车需求即达400万辆。乐观估计每人每月用车10次，平均每次1小时，目前主流市场单价为30元/小时，则该部分市场每年空间150亿。根据中国电子商务研究中心的数据，截止到2017年12月末，共享汽车的融资金额高达764.59亿元，产业正被积极布局；根据中国产业研究院和罗兰贝格的预测2025年前中国分时租赁汽车数量将保持45%的年复合增速，届时600万的汽车将主要为新能源汽车。

 

多场景下分时租赁出行性价比高。 分时租赁使用场景多为跨城区出行，如去郊区办事担心无车回市区。共享单车解决最后一公里的个人出行，而共享汽车则瞄准了3-50公里的出行需求，而且共享汽车用户无需担心车辆保养，只需专心驾车，按运营公司的要求停放即可，新能源汽车目前普遍的续航里程正好满足这个特点。该模式的互联网基因强，用户人群主要为18-35岁的学生和白领，晚上18点-22点为用车高峰期。且分时租赁的价格优势显著、使用灵活且有自驾乐趣。市场上主流应用每公里收费在1元-1.5元外加10元左右的时租费，或者仅收取时租费20元-30元。根据测算，对于年平均出行里程小于5600公里的用户而言，分时租赁的使用成本比拥有一辆新车、二手车都低。 

 

 

补贴退坡迫使A00电动车升级，A0级电动车仍具备较强经济性。 分时租赁汽车主要成本有车辆，充电桩和充电成本，以及停车、保险和运维成本等，其中汽车购置成本占70%。由于将原来车主的保养成本拿出来给运营公司集中管理，规模效应及高效运营将使这部分成本远低于个人保养。同时分时租赁没有专门的司机成本，是其相对于他驾的出租车、网约车模式更具成本优势。对比燃油车和新能源汽车的分时租赁模式，我国企业依据自身特点定位的低级别新能源汽车具有更好的经济性，以上两者运营区域不同（smart主要在重庆），若展开正面较量，其费率较高会受到冲击。此外，即使补贴退坡迫使A00升级到A0，A0级售价仍然在7-10万左右，相比燃油车用作分时租赁仍具备经济性（具体测算见下表）。

 

车企加速布局分时租赁，小微型电动车具备天然优势。 目前仅有少数车企提供高端车型或燃油车以满足不同人群的体验，如途歌的宝马mini、JEEP，绿狗的特斯拉等；主力车型仍然为微型电动车，因其单车价格低至10万元以下、可以满足无车人群的代步需求和基础体验 。我国的城镇化优势在分时租赁体现的尤为明显。 根据普华永道获得的car2go运营数据，在中国平均每辆car2go的车辆会服务至少195个用户，这一比例显著高于其全球平均水平的157个用户。据估计，在北美某个城市要实现如此体量和规模的用户需要5年时间才能完成。分时租赁概念的快速普及以及高速增长的用车需求，目前又吸引网约车运营商入局，资本的整合为分时租赁在中国的发展带来更大的增长空间。 

（二）个人消费：技术+成本带来产品升级，存在消费崛起基础

17消费两极分化，18下半年有望消费崛起。 2017年新能源汽车消费存在明显分化，A00销量28.9万占比52%，A级车销量19.9万占比36%（其中纯电动占20%，插电混16%），二者的特点和应用场景不同。其中A00车续航终端售价在5万左右，在限购城市价格低于燃油车车牌，在三四线城市则对低速电动车形成了有效替代，同时一部分用于分时租赁，但我们认为A00冲量并不能证明新能源汽车的经济性，并非真正替代燃油车形成消费者自发需求，未来A-B级车才是主战场，只有在A-B级别车中出现多款爆款车，才能真正形成自发需求。而我们认为，过渡期之后，A00升级A0提升续航、A级高续航纯电动补贴不降反升、多款主力车型上市叠加，个人消费有望从18下半年开始崛起。

1、低速电动车：A00过渡期冲量，仍存替代空间

低速电动车为A00主要替代市场。 2017年新能源乘用车销量的52%由A00级构成，约28.9万台，2018Q1这一比例有所下降，约占42%以上，补贴政策向高级别高续航车集中的引导作用初步显现。观察A00级销量的头部车型参数，终端售价5万元左右，续航基本在150-200km，其消费群体分为三类：第一类为三四线城市代步车，由于电量较低不需要完善基础设施配套；第二类为限号限行城市的人群，用作家庭第二台车；第三类为分时租赁公司，具备足够经济性；而低速电动车是其替代的最大市场。

 

相对低速电动车，部分A00级新能源汽车具有更高性价比。 我们分别选取两者销量第一的车型进行分析，低速电动车选取的代表车型为雷丁S50 乐享版-Z；A00级车选取的代表车型为北汽新能源EC180灵动版。 从性能来看 ，低速电动车应用锂离子电池性能远胜过铅酸电池，从车速来看，低速车车速基本低于70km/h，且续航较短，而A00级别车车速可以达到100 km/h以上，安全性能方面，A00级汽车经过了历时3年的研发测试以及严格的安全碰撞测试，且A00级新能源汽车大多可以脱离充电桩进行慢充，为其在三四线城市的推广铺开了道路。 从成本来看， 假设 行驶里程正好达到 雷丁S50 乐享版-Z电池第一次更换，即9万公里；以山东济南家用电量收费标准进行计算（0.5469元/度）；考虑到低速电动的使用群体，将其保养车的次数设为零；按照五年新能源汽车保值率得出汽车残值，最后计算得到两款车的总费用。可以发现A00级汽车比低速电动车节省了2.6%。 

 

低速电动车17年显著被A00替代，18过渡期后替代作用或减弱。 全国从区域分布来看，国内低速电动车省份第一梯队主要是山东、北京、浙江，第二梯队是河南、江西、江苏、广东、上海等省份，其中山东低速电动车销量占比全国50%以上份额，17年山东产量超过70万辆，由此估算全国低速电动车产量为140万左右，而从山东过去6年低速电动车增速来看，其复合增速达到73%，而17年低速电动车同比增速仅为21%，主要因A00放量对其造成替代所致，A00级别车型凭借更佳的续航和性能对其形成了有效替代，同时由于补贴较高，A00车型与高端低速电动车价格相差无几。而从18年情况来看，由于下半年低航车型补贴退坡幅度较大，A00车型在过渡期之后均通过加装电池提升续航或者升级为A0级别新车型，终端价格有一定幅度提升，我们认为18上半年A00由于终端价格不变仍存在冲量基础，但过渡期之后由于成本提升明显，除非亏本售卖，A00对低速电动车替代有限，同时由于补充了A0级别车型（终端售价7-10万），性能较A00大幅提升，预计仍能引起一部分市场需求。

 

低速电动车新技术指标政策呼之欲出，新规施行将为A00-A0级车留出更大替代空间。 2017年9月，网上《四轮低速电动车—技术条件（草案）》引起行业关注。此次草案对四轮低速电动车进行了五方面的规定：①车速高于40km，低于70km；②动力用锂电，电池重量小于整车重量30%；③配ABS（防止刹车时车轮抱死）系统；④侧面40公里碰撞试验要求；⑤10秒内加速到30公里。该要求电池更换为锂电，同时对电池安全和碰撞安全需完全按照高速电动汽车标准进行规范。18年3月27日，工信部发布了2018年新能源汽车标准化工作重点，也提到了推进四轮低速电动车标准制定。如果该政策落地，未来低速电动车更换为锂电，其成本将大幅增加，而相比A00-A0级别车型，低速电动车性能差距明显，但成本提升后价差进一步缩小，未来A00-A0级别车仍有较大替代空间。 

2、补贴退坡倒逼产品升级，个人消费有望崛起

消费理念的逐渐转变成为拉动需求的潜在驱动力。 在政策驱动和产品力提升之余，消费者自身消费理念的转变也成为了拉动个人消费需求的动力。通过调查发现，在消费者的消费理念里面，对于动力加速性能和路权优势的偏好属于偏低范围，更多的消费者选择新能源车的理由是用车成本低和环保。随着石油稀缺资源的日益紧缺，油价上涨以及消费者环保意识的不断提升，预计越来越多的消费者会由政策驱动式的被动购买新能源车转向主动选择在产品力能够对标燃油车的新能源车。

 

逐步显现的产品力优势夯实个人消费基础。 在个人消费端，除了政策技术的驱动，新能源车本身产品力的提升才是保障中长期的需求的关键基础。我们认为，随着技术提升和成本降低，新能源车已经逐步开始具备了和同级别燃油车PK的能力，相比燃油车，新能源车的优势在于更好的动力性能和更强科技感，同时又具有更低的全生命周期的使用成本。我们将同级别ERX5纯电版和大众途观进行对比，两款车基本参数不相上下，但是多媒体配置和安全配置方面，ERX5纯电版更显优势，而在用车成本方面对比荣威ei5和哈弗H6，可见在相同终端价格前提下，新能源汽车6年用车成本远低于燃油车。而从新车型来看，以下半年新车型荣威光之翼和唐二代为代表，其动力性能已经远超同级别燃油车汉兰达，在智能驾驶辅助系统方面又各有特色，极具成为爆款车潜质。 

 

 

 

四、投资策略

 

投资策略：

下游： 中长期而言，新能源汽车大趋势不可逆转，推荐布局较早具备技术优势的 上汽集团、吉利汽车 ，建议关注 比亚迪 ；短期来看，目前市场对于6月份过渡期之后销量能否蓄力有些担忧，我们认为6月由于A00产品换代短期或受到一定影响，但是放大到下半年来看总体销量有望实现平稳过渡，一方面在于大部分主力A00不停产，而是通过提高单车带电量提升续航或者车型升级到A0级别等方式提升产品结构，A0价格随略贵（2-3万）但续航里程极大提升，在限购城市和三四线城市仍有望形成替代作用；另一方面A-B级车才是下半年的主战场，过渡期之后高续航车型补贴不降反升，大幅提升盈利能力，同时下半年主要新车型集中在该区间，有几款极具竞争力车型（如光之翼、唐二代）有望引爆消费市场。

中游 ： 下半年车企为提升续航，一方面提升能量密度，一方面提升单车带电量，对于电池厂，虽然有价格压力，但受益单车带电量提升，电池出货量增速或高于销量增速，18年仍旧是洗牌期，同时有技术+规模优势的企业仍有非常大优势，未来行业集中度将进一步提升，电池推荐 宁德时代 、建议关注 比亚迪 ，另外下半年高镍和软包（对应更高能量密度）或将有主题性投资机会，同时关注新能源汽车中游功能件的机会，推荐热管理系统，相关标的 三花智控（家电）、银轮股份、中鼎股份 。

上游： 钴和锂仍具备投资价值，钴近期价格略有回调，短期来看，供给端嘉能可新产能释放存疑，需求端有放量基础，长期来看，18下半年开始一直到2020年是新能源下游放量时期，钴在三元811大规模普及（19年有望开始应用，技术难度仍在）之前，仍将供不应求；锂板块，锂是锂离子电池的核心，因为供给端不缺少，未来虽然碳酸锂价格有降低压力，但从用量来看只增不减。

风险提示：

1. 新能源汽车销量不及预期，新车型销量不达预期

2. 政策不确定性风险

3. 新能源汽车中游价格战风险